在2008年的“三聚氰胺事件”中幾乎毫發無損的三元股份[1.06% 資金 研報]（600429.SH）卻未能走上“康莊大道”，反觀受沖擊最烈的伊利股份[1.98% 資金 研報]（600887.SH）、蒙牛乳業（02319.HK）等早已觸底反彈，并再次把三元股份甩出了幾條街。

三元股份期望通過收購破產的河北三鹿集團、湖南太子奶集團等資產沖進一線乳企的美好愿望，從目前來看仍然還只是一個待完成的目標。

三元股份日前發布的2013年業績預虧公告顯示，報告期內三元股份經營業績預計虧損-1.85億~-2.15億元。

實際上，《第一財經日報》記者梳理三元股份2008年至2012年的年報發現，若去除其擁有的北京麥當勞50%股權所帶來的投資收益，三元股份的主營業務——乳制品實則常年虧損。

日前，復星國際（00656.HK）公告稱，附屬公司上海平閏投資以及創泓基金合共認購三元股份3.06億股A股，涉及總額約20億元。完成后，平閏投資與創泓基金共持有三元股份擴大后股本20.45%。

目前，三元股份已經進入國家第二批嬰幼兒奶粉企業名單，在不少業內人士看來，隨著政策的支持和公司業務的轉型，三元股份有望借政策的東風重振旗鼓。

不過，一切都還是未知數。

產品附加值低

三元股份公告顯示，在三元股份盈利情況最佳的2010年，當年利潤總額為7068萬元，歸屬于母公司所有者的凈利潤為5146萬元，而同期三元股份對麥當勞的投資收益為9433萬元。由此可見，對麥當勞的投資收益為三元股份扭轉當年的虧損業績功不可沒。

北京東方艾格農業咨詢有限公司乳業分析師陳連芳告訴《第一財經日報》：“三元股份的虧損，主要是由于原奶價格上漲，導致成本上升。同時，三元股份整體產品結構主要集中于中低端液態奶，高附加值產品較少，但在品牌推廣上花費較多，導致盈利能力較差。”

根據三元股份的年報，其營銷費用自2008年的2億元上升至2012年的7億元，漲幅達到250%。公開數據顯示，2013年前三季度，三元股份營銷費用已達到5.7億元。

目前，三元股份銷售收入中仍舊以中低端液態乳產品為主，而具有高附加值的奶制品卻因為蒙牛、伊利等乳業巨頭擠壓，市場空間較小。三元股份年報顯示，2011年、2012年和2013年1至6月，公司液態乳營業收入占主營業務收入比重分別為81.9%、84.4%和73.9%，乳粉、干酪等固體乳產品占比仍然較低，難以抵御原奶價格起伏帶來的經營風險。

根據中國奶業協會發布的數據，2013年1~12月份，生鮮乳價格從3.4元/公斤升至4.16元/公斤，漲幅逾20%，乳企的原材料成本上升壓力劇增。

另據業內人士透露，國內中低端液態奶的毛利平均在26%，而乳粉以嬰幼兒奶粉為例，毛利則能達到50%，三元股份的奶粉業務市場占有量小，以液態奶為主的主營業務平均毛利率在2011年、2012年和2013年1至6月僅為21%、22%以及23%。

乳業高級研究員宋亮同時指出，受到其他乳業巨頭以及洋品牌的沖擊，目前三元股份液態奶在北京區域市場占有量也已經從鼎盛時期的80%縮減至50%左右。

三元股份2013年半年報顯示，報告期內旗下5家子公司、參股公司，除合營的北京麥當勞食品有限公司實現凈利2800萬元，其余公司均出現不同程度虧損。

其中，接受三鹿相關股權的全資子公司河北三元食品有限公司（下稱“河北三元”）虧損581萬元，三家控股子公司呼倫貝爾三元乳業有限公司、上海三元乳業有限公司和湖南太子奶集團生物科技有限責任公司分別虧損691萬元、1451萬元和994萬元。

陷三鹿、太子奶泥沼

在“三聚氰胺事件”中，全國乳業前三伊利、蒙牛、光明產品中均被查出含有該物質，全國停產的乳制品企業多達150家，而三元股份卻在這場乳業安全危機中一枝獨秀，成了為數不多質量過關的大型乳企。原本只扎根北京以及周邊市場的三元股份，借由此次乳業安全事件迅速提升了公司的公眾形象，并開始了多元化投資走向全國的計劃。

三鹿集團破產后，在北京市與河北省的協調下，三元股份擔起了重組三鹿的重任，由全資子公司河北三元接手三鹿相關資產。2008年，三元股份的主營業務收入僅14億元，而三鹿作為中國乳業曾經的主力軍之一，2007年時銷售收入就已達到103億元，奶粉產量更是居全國首位，銷售額僅次于伊利、蒙牛。希望借助三鹿原有優勢進入全國嬰幼兒奶粉市場的三元股份，在完成“蛇吞象”的收購后，并未能順利消化吸收三鹿破產資產。2009年，公司營業收入較上年同期增長31%，但由于三元股份收購三鹿后疾速擴建營銷隊伍，重建市場網絡，銷售費用同比增長164%。

廣州奶業協會理事長王丁棉也告訴記者，三元收購三鹿后，供應商捆綁式的銷售政策也使得原三元供應商與三鹿供應商之間的矛盾激增，對三元股份原有業務也造成負面影響。

負重前行的三元股份以1.28億元的巨額虧損為2009年交了卷。

過去的幾年中，盡管河北三元的虧損額已從2010年的1.5億元減至0.3億元，業界依舊認為，2008年“三聚氰胺”事件對三鹿品牌而言是致命性打擊，三元要想借助這一負價值資產將奶粉市場打開，道路依舊很漫長。

三元“逐鹿”尚未止損，2011年11月，三元股份又發布公告稱，擬與新華聯[3.13% 資金 研報]以不高于7.2億元的金額參與湖南太子奶、株洲太子奶生物科技發展有限公司以及湖南太子奶集團供銷有限公司的破產重整。市場普遍分析認為，太子奶在乳酸菌生產技術方面在全國奶業企業中領先，而三元股份在這部分幾乎一片空白，如果三元吸收太子奶資產，正好可以彌補其短板。只是想要借助“太子奶”原有的品牌影響力，補充產品結構和市場結構的三元股份似乎選錯了合作對象。

陳連芳指出，湖南太子奶破產前已經由株洲市政府托管經營，整個品牌的經銷商網絡已接近于癱瘓，要整合這樣的品牌極其不易。想通過收購太子奶進入乳酸菌市場，三元股份這步險棋走得并不好。

對于太子奶2013年上半年的業績表現，太子奶創始人李途純在此前接受媒體采訪時表示，湖南太子奶集團營收8066萬元，僅相當于太子奶1998年以前的收入水平。“太子奶的規模在那兒，還有那么多的遺留問題需要處理，如果銷售額達不到5億元規模，很難盈利。”同時，李途純毫不客氣地指出，以太子奶目前的營業額估算，太子奶的實際虧損可能遠大于公布的數字。

從2009年到2013年，三元所參與的三鹿以及太子奶的重組不但沒有使三元股份市場布局得以完善，反而由于巨額的并購資金以及高企的市場費用、人工費用，成為三元股份極大的拖累。

與三元股份深陷虧損泥沼截然不同的是，蒙牛、伊利、光明在2009年均以營收7%~68%不等的增長扭虧為盈。近兩年，乳業龍頭企業還通過收購海外乳企，新添穩定的海外優質奶源供應基地，集約化、標準化、國際化發展布局逐漸清晰。

貝因美[0.58% 資金 研報]此前發布公告稱，公司2013年預計實現凈利潤7.2億元，同比增長41.41%；伊利股份業績公告預計2013年度實現凈利潤超17.17億元，業績較上年同比增長80%左右；光明乳業[-0.58% 資金 研報]雖未發布2013年年度業績預告，但根據其第三季度財報，前三季度凈利潤已達到3億元，較上年同比增長38%。

“輸血”不如“換血”

2013年5月，嬰幼兒奶粉整頓工作會議召開，揭開了中國乳業整頓工作的序幕。隨之而來的國家乳業兼并重組方案呼之欲出，據此前媒體報道，伊利、蒙牛、三元等龍頭企業將成為此次乳業整頓政策支持的重點。

2013年12月31日，合生元宣布通過全資控股的兩家國內子公司，擬以3.5億元收購湖南亞華旗下長沙營可營養品公司100%股權，從而獲得國內嬰幼兒奶粉生產許可資格；2014年1月14日，飛鶴乳業宣布全面收購吉林艾培特；2月，光明乳業公告稱引入戰略投資者RRJ Capital，向光明乳業控股子公司荷斯坦牧業增資15.25億元；蒙牛宣布，達能將以51.53億港元認購蒙牛股份，成為其第二大股東。搭乘政策的順風車，國內乳企并購動作頻頻。

近日，三元乳業對外發布了其非公開發行股票預案，募資不超過40億元用于自建一年產5萬噸的現代化奶粉加工廠項目。引起外界關注的是，針對此次項目建設，公司擬向復星系PE定向增發20億元，鎖定三年，復星系占增發后股本約20%。

在乳業整合大勢已定、引入投資者之后，三元股份急欲打一個漂亮的翻身仗。

但是，用人機制不佳、管理保守、怠惰應對市場是王丁棉對長久以來國企體制運營下三元股份的評價。復星資本的引入，是對連年虧損的三元股份進行“輸血”，而王丁棉更愿意稱其為“換血”。三元已經開始希望通過混合所有制帶動盤活國有資本。

而復星集團董事長郭廣昌告訴記者，參與三元股份的增發是參與國資改革的一部分，他對于新一輪的國企改革充滿期待，并會積極參與。而三元股份的奶粉在質量保證上可以說是做得最好的，因此公司看好三元股份未來的發展。

三元股份方面表示，乳粉加工廠項目投產后將大幅擴大公司乳粉產能，提升公司在中國乳粉市場尤其是嬰幼兒配方乳粉市場的占有率。宋亮分析認為，目前三元股份的狀態可以用“萬事俱備，只欠東風”來形容，而這東風就是三元內部管理體制的改制——能否形成一個帶有激勵性質的管理模式，以及在其市場開發、渠道建設上尋求到一個更好的發力點。

北京三元食品股份有限公司副總經理呂淑芹在接受媒體采訪時曾如此評價三元股份的發展：“有些企業是選擇先做大，然后再做強再做優，三元是先做優再做強再做大，是兩個路徑，也是兩種經營理念。”

寧夏乳制品工業協會秘書長趙淑銘也曾對媒體表示，在他看來，目前我國除了蒙牛、伊利等少數幾家企業能夠負擔得起兼并重組的資金外，絕大多數企業并沒有實力完成企業的兼并重組，尤其是區域性品牌，還很難承擔中國乳業重組的重任。

三元股份作為區域性乳企，依舊處于收回投資的過程中。從市場運作角度來看，尚未實現扭虧止損的三元股份還是否有能力在這場重組兼并的乳業大戰中守住陣營，甚至還能夠有能力通過兼并其他企業來躋身全國乳企巨頭的行列？